核心观点
2021年投资方向从周期复辟到内生增长，继往开来。从全年维度来看，风险资产面临估值的消化压力，需要降低预期收益率。一季度大宗商品、股票优于债券，港股性价比占优。二季度经济、信用越过山丘，风险资产受压，债券配置价值凸显。从结构来看，权益的成长、消费优于周期，信用债分化，黄金避险功能弱化，原油震荡上行。疫情、美元走势、政策拐弯力度决定投资节奏，产业趋势决定了主赛道的结构。
2021年投资方向从周期复辟到内生增长，继往开来。从全年维度来看，风险资产面临估值的消化压力，需要降低预期收益率。一季度大宗商品、股票优于债券，港股性价比占优。二季度经济、信用越过山丘，风险资产受压，债券配置价值凸显。从结构来看，权益的成长、消费优于周期，信用债分化，黄金避险功能弱化，原油震荡上行。疫情、美元走势、政策拐弯力度决定投资节奏，产业趋势决定了主赛道的结构。
2021年全球重回多边，美国补库存叠加弱势美元催生通胀交易，疫苗变异影响交易节奏。
一季度国内经济在逆周期政策的效果、全球需求复苏的弹性、地产后周期的韧性、企业补库存、制造业投资的反弹等可能会带来传统经济的短期周期高点。
宏观政策保持连续性、稳定性、可持续性，逆周期政策平滑过渡到跨周期，对政策环境大起大落的担忧得到实质性缓解，关注结构性信用出清压力和微观流动性变化趋势。改革和产业政策方面，供需两端政策发力，关注国产替代、军工、新能源、新内需和新农业机会，关注房地产租购同权和出于解决相对贫困问题初衷针对高收入群体和高利润企业进行的财税改革进展以及反垄断防止资本无序扩张的政策操作冲击。
制造业尤其是是轻工业融资高增将带来产能的加速建设，人口拐点加速了这一过程，其中家电、计算机、轻工、电子、机械设备等行业资本开支明显加速。财政为基建留出空间，景气将持续到上半年，下半年开始转弱，拉动工程机械、有色景气修复。
疫后消费恢复的特征是先必选后可选，先商品后服务，可选与服务消费仍然有向上打开的空间。全球地产后周期带来家具、家装等to C端业务的复苏。出口带来机械、金属用品、汽车零部件以及电气设备的稳定增长。新消费继续升级，智能化构成新的赛道。
回避软科技越界造成的数字鸿沟，重视硬科技与产业链加速融合带来的机会，需警惕和关注某一环节产能不足形成的产业链瓶颈以及相应产品提价带来的投资机会。PRINCE是未来的主赛道，是三江合流。避开对金融安全、舆论安全产生冲击的，重复建设的、需要政府补贴才能生存的禁区，在解决痛点和产生兴奋点的舒适区里布局，重视规模收益递增带来的内生增长。
A股从趋势上看，驱动力从盈利与估值双轮驱动变为盈利单轮驱动，需要降低预期收益率，并接受信用紧缩引发估值收缩的现实。全年N型运行，一季度周期交易特征明显，之后调整的概率加大，全年成长和消费优于周期。
2021年A股核心矛盾是盈利修复VS估值收缩，本轮A股盈利增速高点在一季度，盈利下行压力主要在下半年。二季度起起信用重回紧缩后，A股估值收缩压力大。
2021年“盈利+信用”组合是低基数下盈利恢复性增长，全年盈利增速逐季回落且信用不断紧缩。消费和成长表现贯穿全年，周期品中不错的是有色和中游设备。进入二季度后，经济增长动能趋缓，但剩余流动性依然偏紧，这种宏观环境下占优行业将从顺周期轮动到消费。进入下半年后，随着经济增长动能进一步放缓，以及剩余流动性重新宽松，长久期的科技/医药/军工/休闲服务等行业表现占优概率大。
行业交易因子分析
估值：金融和大部分周期品便宜，消费品普遍很贵，成长分化。
交易拥挤度：基本面趋势有望持续上行，但当前低配的行业值得关注。
性价比：用风险调整后的收益率度量中短期性价比位置，部分消费品性价比相对极端。
行业配置方向分析
内生景气：2021二季度起国内信用收缩是确定的，重视历史上信用收缩期业绩消化估值能力强的消费和成长细分板块，规避高估值且盈利回落的行业；
产能扩张：国内制造业投资景气上行的趋势是确定的，重视部分中游制造板块资本开支扩张机会；
全球定价：弱美元与全球流动性宽松的趋势是确定的，有色金属最受益。
出口：以美国地产高景气为代表的海外复苏对国内出口拉动是确定的，重视地产后周期的家具和部分中游制造板块。
从结构来看，香港市场成为南下资金的主阵地，也是海外投资中国新兴产业的重要渠道，并成为高净值人群全球投资的制高点。当前港股正处于第四轮盈利上行周期前期，传统板块交易赔率较高，部分新经济估值不贵，新经济占比提升叠加北水南下，提升港股战略价值。性价比好于A股，新老经济均有机会。
短期国债收益率有一定的上行风险，在一季度末可逐渐关注配置机会。短端的信用挖掘已经十分充分，明年理财净值化转型继续推进，长久期信用债需求萎缩。利率短期可能还有一定的上行空间。基于股市难出现大的趋势性机会的判断，转债市场整体机会相对平淡，需要深挖个券。
一季度参与春季躁动，季末注意风险防控。
宏观场景整体上呈现出经济增长继续向上，流动性温和收紧，PPI向上，CPI偏弱的特征，经济向上、PPI向上，大宗商品的确定性最高，权益市场也有一定机会，大宗和权益市场的一个制约因素主要体现在性价比上，前期涨幅较多。债券短期处于蓄力阶段，可能到一季度末，随着强基本面和政策的预期定价完毕，会出现比较好的配置机会。
全年超配军工、新能源车、航空、家具文娱、电子和机械设备。一季度重点关注顺周期交易的有色金属、化工。
全年超配金融、原料材、工业以及to C端的可选消费。
利率债等待时机。一季度信用债以防风险为第一要务，回避弱资质主体与债务存续高度依赖于再融资的品种。
谨慎参与。
注意震荡风险。
明年信用债到期量较今年增加明显，传统行业到期量较大。资管新规破刚兑是趋势，表外融资收紧；监管强调提高公司质量，落后企业出清。宏微观环境意味着明年可能会是金融风险暴露较多的一年，监管层也在针对性地进行部署。